摘要

本月基金正常运作。由于产品坚持集中投资的思路， 在我们集中投资策略和自下而上的选股思路下，基金净值会在一些阶段呈 现出和指数差异较大的特征，在最近几个月这种特性也表现得比较突出。因此我们不建议将短期相对于指数或者其他基金的回报作为本基金的评价标准，建议用 5 年周期去评价基金业绩。如果要对一年业绩进行评价，我们更建议关注基金持有企业的资本回报是否如预期一样的好,而不是股价涨了多少或是跌了多少。 

本期市场在经济复苏较慢，以及流动性宽松的情况下，呈现出一定的回调。上证综指当月下跌 4.28%，沪深 300 下跌 7.02%，创业板指下跌 4.99%，恒生指数下跌 7.79%。 

行业方面，纺织服装、有色金属和化工排在前三，纺织服装下跌 1.58%，有色金属下跌 1.62%， 化工下跌 2.15%；建筑材料、食品饮料和银行下跌较多，建筑材料下跌 10.06%，食品饮料下跌 9.69%， 银行下跌 9.31%。7 月份各地零星又有疫情，经济复苏缓慢，流动性仍然宽松，市场在大幅反弹后呈现一定的回落。7 月份出现一些烂尾楼停贷的舆论，也导致银行和地产相关板块出现较大回落。

相对于追逐市场的轮动，我们更关注自下而上的选股，更关注所选企业的长期资本回报。这就需要我们对行业的格局和成长阶段做出深入分析，对公司所处地位、商业模式、护城河、成长性以及治理等做出仔细研究，对公司的价值做出准确评估，在合适的价格买入并持有，陪伴企业成长。

我们的组合会坚持以我为主的特点，努力用内部评价指标去做组合配置，尽量让配置不受短期外部股价涨跌的压力影响。配置上以自下而上为主，用“好行业、好公司、好价格”的标准严格筛选，耐心等待良好的时机买入，并长期持有。

策略简介

本基金主要采用企业投资的理念，使用价值成长策略，集中投资的方法构建组合。以组合中企业的内含价值增长和资本回报率作为我们的核心评价指标。

框架：我们使用企业未来的现金流折现来评估企业的内在价值，并在具有较大安全边际的情况下进行投资，我们相信公司的现有价值和未来价值都能在此方法中体现，我们相信较大的安全边际是控制波动的最好方法。

理念：我们采用投资企业的理念进行投资，我们相信优秀的企业可以创造价值，投资的回报最终都来自企业的价值创造；

策略：我们采用自下而上的选股策略，并采用集中投资的策略构建组合。我们相信这样更能使基金获得超额的收益，主要是因为我们承认自己在同一时间深入研究的公司有限，我们相信把装鸡蛋的篮子看好比把鸡蛋分散在过多篮子要好。

当月运作情况及业绩归因

基金正常运作期，始终利用我们自己锤炼出的成熟理念、策略及框架进行投资管理，尽最大努力取得较好回报。

组合持仓未有大的变动，轻仓位布局了一些估值进入合理区间的公司。在上月大幅跑输后，我们重新审视持仓并坚定持有，而这些持仓本期表现尚可，基金出现较大幅跑赢。我们自下而上的选股思路，主要关注公司的阿尔法，希望贝塔属性比市场更低，在市场大幅上涨的情况下我们预期很难跑赢，而在市场大幅下跌的情况下，我们期望会有较好的超额收益。

表现好和表现不好的时候，过往我们都经历过，未来也都还会出现，对这种波动我们相信自己有良好的心态应对。

投资经理短评

展望下月：

我们依然会坚持自下而上选股，集中投资的方法，持续做好组合的跟踪、优化。

国内宏观经济：随着国内疫情逐步好转，7 月份经济在 6 月基础上继续恢复，但比较缓慢。分项看：

1) 消费：7 月份，消费市场受到全国多点散发疫情以及出行类商品销售增速回落等因素影响，市场销售增长有所放缓。但总体来看，消费市场保持恢复态势。7 月份，社会消费品零售总额同比增长2.7%，增速比 6 月份回落 0.4 个百分点。由于疫情影响，上半年居民收入名义增长 4.7%，扣除价格因素增长 3%，消费恢复还需时间。

2) 投资：1—7 月份全国固定资产投资（不含农户）同比增长 5.7%。7 月份单月增长 3.75%，较 6 月 5.62%有所回落。地产投资由于地产政策的因素持续走弱，1-7 月同比下降 6.4%，7 月单月同比下滑 12.33%,再创今年新低。基建投资是稳定器，1-7 月分同比增长 9.58%。表现最好的是制造业投资，虽 然受疫情影响但仍有一定韧性，在去年较高基数的基础上，今年 1-7 月份同比增长 9.9%，相比疫情前也有所降速。

往未来看，地产由于去年政策较为严厉，整体出现较大下滑。虽然今年在不断放松，且可能出现经济不好放松不止的趋势，但长期看“房住不炒”定位不会变，预计今年地产会是整体出清的一年。 基建过去几年并未有发力，今年估计会是稳增长的主要手段。制造业是未来中国经济转型强有力的支撑。

3) 进出口：今年前 7 月，我国进出口总值 23.6 万亿元，比去年同期增长 10.4%。其中，出口 13.37 万亿元，同比增长 14.7%；进口 10.23 万亿元，同比增长 5.3%。7 月份，我国进出口总值 3.81 万亿元， 增长 16.6%。其中，出口 2.25 万亿元，增长 23.9%；进口 1.56 万亿元，增长 7.4%。外储总体平稳，余额持续稳定在 3 万亿美元以上。往后看，随着国外疫苗接种完成和特效药使用，生产也将得到一定恢 复，国内出口会有些压力。不过随着国内制造业自动化、信息化、智能化的不断推进，对人力的依赖 越来越低，竞争力得到不断加强，我们相信国内的产业链优势有很大韧性。

整体看中国经济处在转型期，由之前的基建、地产牵引的重工业和低端制造业驱动模式逐步往高端制造业、新兴产业以及消费驱动模式转移，从外向型经济逐步往国内循环为主的模式转变。较好的是我们已经看到新经济蓬勃发展的良好势头。

国际形势：我们 2 月对俄乌局势进行了一些简要的分析，整体看国际形势处于不是特别友好的状态。且由于俄罗斯是全球重要能源、粮食、化肥出口大国，乌克兰玉米、小麦出口占全球份额较高。 俄乌地缘政治冲突可能导致相关产品产量下降，以及出口管制增加，将冲击全球大宗商品供应，带来持续通胀的压力。最近全球的高温天气可能也会对粮食产生一定影响。

通胀：下半年，由于能源价格上升，国内猪肉价格上涨，通胀存在上升的压力，个别月份甚至会突破 3。

短期而言，引发通胀攀升的因素包括前期发达经济体大力度的刺激政策、疫情反复加剧全球供给瓶颈、地缘政治冲突引发全球能源和粮食供应紧张、劳动力市场供需错配加剧“工资—物价”螺旋、海外通胀预期走高引发“第二轮效应”等。

中长期而言，本世纪前二十年对平抑通胀发挥重要作用的全球一体化、劳动力供给充裕等红利已发生逆转，叠加当前能源转型和产业链重构成本上升，本轮全球通胀走高的粘性和持续时间可能比以往更加严峻。

货币政策：经济面临下行压力，货币整体较为宽松，7 月末 M2 同比增长继续提高至 12%。未来预计仍将保持宽松的态势，但由于美国处于紧缩周期，以及下半年通胀压力的提升，后面放松力度也需 要密切跟踪。

估值：市场经历了一轮比较大的调整之后，6 月经历了一轮反弹，7 月出现一定调整。估值上看整体还是分化较为严重，以新能源为代表的高成长随着这轮反弹，估值重回高位，传统的金融地产等行业估值在底部，此外还存在较多的细分行业龙头估值较低。

市场：市场经历一轮反弹后，我们认为市场需要等待基本面的逐步好转才有持续上涨动能。但鉴于市场流动性较好，且泡沫是结构性的，其中还有很多可以挑选的估值合理甚至是低估的股票。

我们组合目前聚焦在估值与成长匹配的制造业、金融及个别细分行业的龙头，我们对市场和组合充满信心。