摘要

本月基金正常运作。由于产品坚持集中投资的思路，在我们集中投资策略和自下而上的选股思路下，基金净值会在一些阶段呈现出和指数差异较大的特征，在最近几个月这种特性也表现得比较突出。因此我们不建议将短期相对于指数或者其他基金的回报作为本基金的评价标准，建议用 5 年周期去评价基金业绩。如果要对一年业绩进行评价，我们更建议关注基金持有企业的资本回报是否如预期一样的好,而不是股价涨了多少或是跌了多少。

9月份市场先跌后大幅上涨，上证综指上涨17.39%，沪深300上涨20.97%，创业板指上涨37.62%，恒生指数上涨17.48%。

行业方面，非银金融、房地产和计算机排名靠前，非银金融上涨36.63%，房地产上涨36.22%，计算机上涨34.93%；公用事业、银行和煤炭排名靠后，公用事业上涨8.92%，银行上涨12.89%，煤炭上涨14.65%。9月24日，国新办举行新闻发布会，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、证监会主席吴清出席并答记者问。会上释放出较为明显的支持经济和股市发展的政策，包括：降低存款准备金率和政策利率；降低存量房贷利率；创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展。市场也在会后几个交易日出现大幅上涨。三季度经济增速有所降低，但较为稳定，国内流动性相对于经济增速保持了宽松状态，M1同比-7.4%。

相对于追逐市场的轮动，我们更关注自下而上的选股，更关注所选企业的长期资本回报。这就需要我们对行业的格局和成长阶段做出深入分析，对公司所处地位、商业模式、护城河、成长性以及治理等做出仔细研究，对公司的价值做出准确评估，在合适的价格买入并持有，陪伴企业成长。

我们的组合会坚持以我为主的特点，努力用内部评价指标去做组合配置，尽量让配置不受短期外部股价涨跌的压力影响。配置上以自下而上为主，用“好行业、好公司、好格”的标准严格筛选，耐心等待良好的时机买入，并长期持有。

策略简介

本基金主要采用企业投资的理念，使用价值成长策略，集中投资的方法构建组合。以组合中企业的内含价值增长和资本回报率作为我们的核心评价指标。

框架：我们使用企业未来的现金流折现来评估企业的内在价值，并在具有较大安全边际的情况下进行投资，我们相信公司的现有价值和未来价值都能在此方法中体现，我们相信较大的安全边际是控 制波动的最好方法。

理念：我们采用投资企业的理念进行投资，我们相信优秀的企业可以创造价值，投资的回报最终都来自企业的价值创造；

策略：我们采用自下而上的选股策略，并采用集中投资的策略构建组合。我们相信这样更能使基金获得超额的收益，主要是因为我们承认自己在同一时间深入研究的公司有限，我们相信把装鸡蛋的篮子看好比把鸡蛋分散在过多篮子要好。

当月运作情况及业绩归因

基金正常运作期，始终利用我们锤炼出的成熟理念、策略及框架进行投资管理，尽最大努力取得较好回报.

我们基于自下而上的选股思路构建组合，目前组合从行业的角度看仍以大制造为主，消费、金融和科技类为辅，符合国家大的政策环境；我们较之前增加了一些消费行业的持仓，一来是因为在消费比较低迷的阶段能够以较为便宜的价格买到好的公司，二来是看好国内消费的长期增长和国内品牌的出口。此外，我们还增加了一些金融仓位，公司具有区位独家属性。

本月沪深300上涨20.97%。本月组合净值有所上涨，但较沪深300较差，整体持仓都有所反弹所致。在市场大涨的时候，我们可能跟不上市场，正如我们一直说的我们持有公司主要是挣阿尔法的钱，其贝塔相对较低。

我们未来依然会保持自下而上的选股思路，主要关注公司的阿尔法，希望贝塔属性比市场更低，在市场大幅上涨的情况下我们预期很难跑赢，而在市场大幅下跌的情况下，我们期望会有较好的超额收益。

表现好和表现不好的时候，过往我们都经历过，未来也都还会出现，对这种波动我们相信自己有良好的心态应对。

投资经理短评

展望下月：

     我们依然会坚持自下而上选股，集中投资的方法，持续做好组合的跟踪、优化。

国内宏观经济：

2024年经济仍然处于转型期，靠房地产、基建的投资老路已经完成历史使命，靠科技创新带来的高质量发展才是未来的主要方向。

在结构调整的过程中，经济也有不小压力，面对压力和新的变化。9月、10月央行、金融监管总局、证监会、财政部、发改委和住建部相继退出一揽子支持经济发展的政策。9月24日，国新办举行新闻发布会，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、证监会主席吴清出席并答记者问。会上释放出较为明显的支持经济和股市发展的政策，包括：降低存款准备金率和政策利率；降低存量房贷利率；创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展。9月26日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。9月29日，国务院常务会议研究部署一揽子增量政策的落实工作。10月8日，国务院新闻办召开发布会，国家发展改革委有关负责同志介绍系统落实一揽子增量政策具体举措。10月12日财政部介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，支出给地方政府化债会有一次性较大的政策。10月17日住房城乡建设部和财政部、自然资源部、中国人民银行、国家金融监督管理总局负责人介绍促进房地产市场平稳健康发展有关情况，新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，将房地产融资白名单”项目贷款审批通过金额将翻倍，超过4万亿元。货币政策和财政政策双加码，将有利于经济企稳回升。

地产方面，一二线城市短期二手房的成交量回升很快，不过我们仍需观察购买的持续情况。无论如何房地产经历了3年的调整，新开工、销售都到了一个较低的水平相信在各种限制政策的退出，鼓励政策的推出后，房地产行业还是会回到一个正常的水平。

基建方面，由于将会有一次性的政策帮助地方政府化债，所以地方政府的债务问题可以得到较好的解决。不过到目前没有看到特别强力的推动地方政府开支的政策，可能基建的增速还是会受一些影响。

整体看政策的方向应该是转了，但力度还偏轻，估计需要根据经济的实际情况决定是否加码。

1）消费：

9月份，社会消费品零售总额41112亿元，同比增长3.2%，增速比上月加快1.1个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额36573亿元，增长3.6%。1—9月份，社会消费品零售总额353564亿元，同比增长3.3%。其中，除汽车以外的消费品零售额318203亿元，增长3.8%。消费数据有所恢复，但还在低位，有基数较高的原因，也有结构的原因。结构性是指居民消费支出从23年开始就恢复良好，并且高于收入增速，但非居民的消费支出出现较大的降速。此外，居民收入同比增速4.4%，有所降低，仍在低位，值得关注。

长期看，随着地产等行业的触底，地方政府财政的触底，整体的消费增速会回到一个更高的位置。

2）投资：

2024年1—9月份，全国固定资产投资（不含农户）378978亿元，同比增长3.4%。其中，制造业投资增长9.2%；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长4.1%；房地产投资下降10.1%。

地产方面，延续了下滑态势。1—9月份，房地产开发企业房屋施工面积715968万平方米，同比下降12.2%。其中，住宅施工面积501051万平方米，下降12.7%。房屋新开工面积56051万平方米，下降22.2%。其中，住宅新开工面积40745万平方米，下降22.4%。房屋竣工面积36816万平方米，下降24.4%。其中，住宅竣工面积26871万平方米，下降23.9%。由于地产销售和新开工领先投资，预计未来地产投资还有下滑的压力，需要旧改等“三大工程”进行支撑，还需要其他配套政策松绑和鼓励，才能回到正常的水平。

基建今年还会是稳增长的手段，地方专项债和政策性开发性金融工具将提供一定的资金配套。未来还有一次性的化债政策，但地方财政收入依然会限制基建的增速。

制造业是未来中国经济转型强有力的支撑，主要由高新技术产业和传统产业升级驱动。新动能领域投资较快增长。前三季度，高技术产业投资同比增长10.0%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长9.4%、11.4%。高技术制造业中，航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备制造业投资分别增长34.1%、10.3%；高技术服务业中，专业技术服务业、电子商务服务业、科技成果转化服务业投资分别增长31.8%、14.8%、14.8%。

3）进出口：

前三季度，货物进出口总额323252亿元，同比增长5.3%。其中，出口186147亿元，增长6.2%；进口137104亿元，增长4.1%。进出口相抵，贸易顺差49043亿元。9月份，进出口总额37480亿元，同比增长0.7%。其中，出口21653亿元，增长1.6%；进口15827亿元，下降0.5%。

往后看看，出口好坏参半。好的方面是随着国外通胀缓和，进入降息周期，需求会有所提升；坏的方面是美国大选在即，如果特朗普当选有可能对中国企业增加关税。总体看，随着国内新产业竞争能力提升和传统产业的不断改造升级，我们相信国内的产业链优势有很大韧性。

国际形势：

俄乌战争、巴以冲突等问题让世界和平发展的环境受到持续挑战，朝韩最近关系也有所恶化。11月还有有美国大选，也是一大不确定因素。美国9月份CPI同比上涨2.4%，核心CPI同比增长3.3%，保持平稳，还未达通胀控制目标。欧元区9月CPI同比增长1.7%，核心CPI同比增长2.7%。整体看外部需求近期有所回升，通胀有所下降，但发展环境依然不稳定。

通胀：

9月份，居民消费价格环比持平，同比上升0.4%。PPI 环比下降0.6%，同比下降2.8%。通胀不会成为制约政策和市场的明显因素。

货币政策：

经济复苏缓慢，货币整体较为宽松，但需求不强，9月份M2 同比增长从高点的12.9%回落到6.8%，相对于经济增速较为合理，但降速有些快。M1本月同比下降7.4%，创多年来的低位。整体看，由于地产下行和地方政府债务化解问题，货币派生能力有所减弱；同时由于经济结构的转型，间接融资的需求增长不快。在经济好转之前，预计未来仍将保持宽松的态势。美国的货币政策会有一些钳制，但最终还会以我为主。

         估值：

9月份市场先跌后大幅上涨，创业板领先沪深300。我们会持续保持耐心，等待好的机会。目前看，仍然是在制造业里存在较多估值较低的细分行业龙头，有一些消费股也逐步进入击球区。

      市场：

鉴于市场流动性较好，市场中还有很多可以挑选的估值合理甚至是低估的股票。

我们组合目前聚焦在估值与成长匹配的制造业及个别细分行业的龙头，我们对市场和组合充满信心。